Hat der Markt immer recht? Erreicht der DAX die 10000?
Ein Gastbeitrag von Tokay
Bevor wir zur Betrachtung der Marktsituation übergehen, noch kurz ein Blick auf aktuelle Begebenheiten. In diesem Jahr wurde der Nobelpreis für Wirtschaftswissenschaften an zwei Finanzmarktökonomen verliehen, Eugene Fama und Robert Shiller. Die Ansichten der beiden Laureaten scheinen einander schnurstracks zu widersprechen. Eugene Fama wurde von seinen Apologeten als der Verfechter effizienter Märkte gefeiert, während Robert Shiller die Bedeutung anderer als von Rationalität gesteuerter Verhaltensantriebe („animal spirit“) hervorhob.
Ich denke, zumindest was die Beurteilung von Fama angeht, liegt bei manchen ein Missverständnis vor. Fama selbst betonte kürzlich in einem Interview, er habe lediglich dargestellt, dass die Märkte alle zu einem bestimmten Zeitpunkt verfügbaren Informationen widerspiegelten. Dieses Argument kann man anhand der täglichen Kursbetrachtungen sehr gut nachvollziehen. Ob die Beurteilung des Marktes richtig oder falsch ist, steht dahin, doch letztlich ist diese Frage irrelevant. Denn der Markt selbst irrt sich fortlaufend, aber er korrigiert auch seine Fehler fortlaufend. Die Kursentwicklung auf dem Aktienmarkt ist demnach ein einziger permanenter Suchprozess. Folgt man dem strengen Effizienzgedanken, dann könnte man sich die eigene Informationssuche sparen, denn man könnte nie mehr herausfinden, als der Markt ohnehin schon weiß. Nun gibt es allerdings auch Leute, die von der anderen Seite her denken. Das sind Leute, die dem Pfad folgen, die der Markt gerade eingeschlagen hat; man nennt diese Leute „Trendfolger“. Andererseits gibt es die sogenannten „contrarians“, die das Gegenteil von dem machen, was die Mehrheit der „Trendfolger“ gerade macht. Es gibt keine zwingende Logik, aus der man ableiten kann, dass der Weg der „Trendfolger“ der bessere ist als der der „contrarians“. Wohl aber gibt es Situationen, in der die Trendfolge zum Erfolg führt und andere, in denen sich eine antizyklische Vorgehensweise lohnt. Man kann rationale Gründe heranziehen, wenn man der Meinung ist, der Markt folge dem Trend zu recht, oder umgekehrt glaubt, die Marktdaten stünden mit den fundamentalökonomischen Gegebenheiten keinesfalls in Einklang. Ebenso wird es viele Marktteilnehmer geben, die sich von ihrer Beurteilung von optimistischen oder pessimistischen Gefühlen leiten lassen unabhängig von der ökonomischen Beurteilung einer Situation.
Mir scheint, Fama und Shiller beleuchten das gleiche Phänomen; nur jeder von einer anderen Seite. Das Phänomen, das sie betrachten, der Finanzmarkt, ist, was er ist: Eine Art Bienenkorb, in dem es kräftig summt und brummt, in dem andauernd jemand unterwegs ist. Man sollte daraus keine Glaubensfrage machen, ob der Markt rational ist oder nicht. Der Kursverlauf an der Börse ist doch eigentlich nichts anderes als eine wahrnehmungsäquivalente Beurteilung des aktuellen wirtschaftlichen Geschehens, in dem sich die Zukunftserwartungen über die Entwicklung desselben widerspiegeln. Wahrnehmungsäquivalenz heißt, der Kursverlauf befindet sich in Übereinstimmung mit der Wahrnehmung der Mehrheit der Marktteilnehmer, oder ganz einfach ausgedrückt: Die Wahrheit liegt auf dem Platz. Für diese Beurteilung gibt es gewisse Bandbreiten. Viele scheinen zu glauben, eine wahrnehmungsäquivalente Beurteilung sei automatisch eine zutreffende Beurteilung. Das ist auch in der Tat so, aber nur an dem Tag, nur in der Stunde, wo das Urteil gefällt wird. Am nächsten und am übernächsten Tag kann es ganz anders aussehen. Das darf man nicht vergessen.
Nach diesen Betrachtungen nun zum aktuellen Geschehen. Im ersten Diagramm sehen wir die Entwicklung des DAX seit dem Beginn der Hausse im Frühjahr 2009:
Wir sehen hier, dass die Bandbreite der Wahrnehmung seit 2009 sehr hoch war; sie wird begrenzt durch die Fläche A1A2A3A4. Heute Abend nun hat der DAX an der oberen Gerade A1A3 angestoßen.
- Würde diese Gerade nachhaltig durchstoßen werden, so würden sich die genannten wahrnehmungsäquivalenten Strukturen verschieben, und zwar in Richtung einer optimistischeren Lagebeurteilung. Da in letzter Zeit häufiger von der Erwartung einer Jahresendrallye zu lesen ist, wäre das nicht per se irrational; Kursanstiege zum Jahresende hin hat es schon oft gegeben.
- Eine eher mittlere Variante wäre demzufolge, wenn der DAX auf die Linie B einschwenken würde. Diese Linie beschreibt den seit März 2009 zu beobachtenden exponentiellen Kursanstieg. Man erkennt, dass das Wachstum seit Ende 2011 ziemlich heftig ausgefallen ist, denn der Anstieg der Gerade CD ist deutlich stärker als jener der Trendgeraden A2A4. Nach dieser Sichtweise wäre es plausibel, wenn der DAX Richtung 8500 Punkte konsolidierte.
- Und in der ganz pessimistischen Variante könnte es bis auf 6750 Punkte heruntergehen, und dennoch wäre ein solcher Kurs wahrnehmungsäquivalent, da er in der Bandbreite der Erwartungen befindlich und nicht einfach Ausdruck irgendeiner Irrationalität wäre. Es ist, das sei im übrigen angemerkt, wohl auch plausibel, dass diese Erwartungsbandbreite so hoch ist; denn wäre sie gering, würden die Marktteilnehmer alle ähnlich disponieren und die Erwartungen der Marktteilnehmer würden sehr wahrscheinlich enttäuscht werden.
Es bleibt indessen dem Betrachter überlassen, für wie wahrscheinlich er das Eintreten dieser unterschiedlichen Szenarien hält. Folgt der DAX der mittelfristigen Geraden CDE, so sollte er gemäß der „mittleren Wahrnehmung“ im Frühjahr bei knapp 9500 Punkten herauskommen. Das ist das Szenario, dem ich per heute die größte Wahrscheinlichkeit zubilligen würde.
Werfen wir nun noch einen Blick in die fernere Zukunft. Wir sehen hier eine Projektion für Ende 2014:
In diesem Bild sehen wir die Entwicklung des DAX seit September 2011. Es fällt auf, dass die obere Begrenzungslinie AB sehr viel flacher verläuft als die untere Begrenzungslinie AC. Etwa 300 Börsentage später, also gegen Ende 2014, treffen sich beide Linien.
Das bedeutet selbstverständlich nicht, dass sich die Kurse bis Ende 2014 sich in einer solchermaßen verengenden Bandbreite bewegen werden, und ein derartiger Eindruck soll hier auch nicht suggeriert werden – eine solche Sichtweise wäre wohl doch etwas zu einfach. Wir sehen aber, welche Erwartungsstruktur sich seit dem Herbst 2011 herausgebildet hat. Diese Struktur ist gekennzeichnet durch eine Abfolge von immer höheren Hochs und immer höheren Tiefs, wobei diese Tiefs energischer gekauft als die Hochs verkauft wurden – eben das Kennzeichen einer Hausse. Es wird deutlich, dass diese Struktur im Lauf des Jahres 2014 sich wahrscheinlich auflösen und durch eine andere Struktur ersetzt werden wird, die wir allerdings heute nicht kennen und uns vom Markt werden zeigen lassen müssen. Wir werden uns nicht anmaßen können, vorherzusagen, wie sie aussehen wird, auch wenn wir natürlich gewisse fundamentalökonomischen Grundannahmen treffen können.
Nun wollen wir uns noch der Frage zuwenden, wie wahrscheinlich es ist, dass wir im Lauf von 2014 einen DAX-Stand von 10.000 Punkten erreichen werden. Betrachten wir das erste Diagramm, so erscheint es uns unwahrscheinlich, dass wir diesen Stand in den nächsten Wochen und Monaten sehen werden. Betrachten wir das zweite Diagramm, so liegt dieses Szenario im Verlauf von 2014 durchaus im Bereich des Möglichen. Mehr als eine vage Wahrscheinlichkeit kann man ihm jedoch nicht zubilligen. Gerade deshalb jedoch könnte es eintreten.
Tokay
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