Wie reagiert die Börse auf kriegerische Konflikte?



In der Community hatte sich am letzten Freitag eine Diskussion um die Lage im Nahen Osten entfaltet, die von so allgemeinem Interesse sein dürfte, dass ich dazu auch im freien Bereich schreiben möchte.

Dabei geht es mir primär darum, Grundprinzipien klar zu machen, denn es gibt weit verbreitete Missverständnisse darüber, wie und warum Börsen Preise bilden.

Zur aktuellen, konkreten Lage um den Iran, will ich mich hier nicht äußern, das können Sie alles medial nachlesen. Faktum ist, dass die Spannungen steigen und wir alle nun rätseln dürfen, wer da nur pokert und wer es ernst meint.

Auch die konkreten Risikobereiche eines potentiellen Krieges um den Iran, können Sie leicht selber herausfinden, Stichworte "Nahost-Flächenbrand", "Atomwaffen" etc.. Alles keine Stichworte, die man gerne hört.

Die Frage hier im Artikel ist dagegen ganz abstrakt gestellt und der Iran ist nur ein aktuelles Beispiel:
Wie reagiert die Börse auf kriegerische Konflikte?

Es gibt dazu ja auch das Bonmot "Kaufen, wenn die Kanonen donnern" und da ist durchaus was dran, aber ganz so einfach ist es dann doch nicht.

Zunächst einmal ist entscheidend, dass man versteht, warum sich Kurse bewegen. Die meisten glauben, Kurse würden die Gegenwart bewerten, das ist aber *falsch*!

Denn Aktienkurse preisen ganz grundsätzlich Zukunfts-Erwartungen an wirtschaftliche Entwicklungen ein, die sich auf die Unternehmen auswirken.

Das ist alles was man tief durchdringen muss, dann ist auch die Reaktion auf Konflikte klar.

Märkte sind dabei reine Preisfindungsmaschinen für die im Index enthaltenen Unternehmen, keine moralischen Bewertungsmaschinen

Wenn wir uns also mal als Beispiel den Verlauf des S&P500 zum Irakkrieg 2003 anschauen, dann sehen wir das:

Nun dürfen wir nicht glauben, dass hier nur der Irakkrieg im Zeitraum auf die Kurse gewirkt hat, die Haupttreiber sind auch damals weiter Konjunktur und Notenbanken gewesen. Aber die Kriegssorgen waren eben Teil des Bildes und haben es verändert.

Wir sehen, dass der Tiefpunkt praktisch mit dem Kriegsbeginn zusammenfällt, was es öfters gibt und worauf auch die Daumenregel "Kaufen, wenn die Kanonen donnern" beruht.

An diesem Bild können wir nun aber ein paar wichtige Erkenntnisse festmachen:

Erstens, dieses Chart sagt gar nichts über den Irak aus. Es bewertet nur die wirtschaftlichen Erwartungen an die Unternehmen die im S&P500 sind.

Wenn ein Krieg auf die Unternehmen keine Auswirkungen hat, bewegen sich die Kurse auch nicht. Zur Zukunft des Iraks oder der Sinnhaftigkeit dieses Krieges, der am Ende auf einer großen Lüge fusste, macht dieses Chart also *nicht die klitzekleinste Aussage!*

Zweitens, wir sehen wie Erwartungen die Märkte bewegen. Mit dem Irak-Krieg waren Sorgen einer Ausweitung bis zum Konflikt der Großmächte verbunden. Auch die Frage ob die Ölfelder des Nahen Ostens in Flammen aufgehen, sorgte die Märkte im Vorfeld und liess via Erwartungen die Kurse im Vorfeld fallen. Denn all das würde sich dann auf Unternehmen des S&P500 auswirken und deshalb wurden die Erwartungen im Vorfeld düsterer und die Kurse fielen.

Drittens, innerhalb von Tagen, wurde der durchschlagende Sieg der US-Truppen klar, weswegen diese Sorgen ausgepreist wurden und die Erwartungen an das Geschäft der Unternehmen im S&P500 sich normalisierte. Deshalb stiegen die Kurse wieder.

Erneute, eine Aussage über den Irak ist damit in keinster Weise verbunden gewesen! Der Irak ist nicht Teil des S&P500, also bewertet der Markt den Irak auch nicht.

Ich wiederhole also:

Aktienkurse preisen ganz grundsätzlich Zukunfts-Erwartungen an wirtschaftliche Entwicklungen ein, die sich auf die Unternehmen des Index auswirken.

Sonst nichts!

Wenn beispielsweise ein schrecklicher Krieg mit tausenden Toten zwischen verfeindeten Stämmen in Afrika losbricht, der aber ohne wirtschaftliche Effekte auf Lieferketten etc ist, interessiert das die Kurse gar nicht, weil es keine Auswirkungen auf die Unternehmen hat. Es gibt dann viele Gründe diesen Krieg zu verdammen und Mitgefühl zu haben, es gibt vielleicht auch Gründe zu helfen, die Börse wertet aber nur die wirtschaftlichen Auswirkungen auf die Unternehmen, so wie die Mathematik die Toten zählt.

Wenn aber auch nur das kleinste Risiko existiert, dass die Lieferketten wegen eines Konfliktes gestört werden könnten, fallen die Kurse schon bevor es passiert, weil die Erwartungen der erhöhten Unsicherheit angepasst werden.

So funktioniert Börse. So funktioniert Mathematik. So funktioniert alles, was Dinge "misst" und die Aktienmärkte bewerten (messen) letztlich wirtschaftliche Effekte auf Unternehmen. Sie geben der zukünftigen Entwicklung eines Unternehmens ein Preisschild.

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Der nicht so geheimnisvolle Stillhalter und warum es am Hexensabbat zunehmend ruhiger wird



Der folgende Grundlagenartikel erschien im Premium-Bereich vor 2 Jahren im März 2017 und wurde nur marginal angepasst, um alte Links auf damalige Aktualität zu bereinigen.

Irgendwie ist der Hexensabbat - der Tag an dem einmal im Quartal gleichzeitig Optionen auf Aktien sowie Optionen und Futures auf Indizes verfallen - auch nicht mehr, was er mal war und mit dem dramatischen Titel "Hexensabbat" ausgedrückt wurde. Ich kann mich in den letzten Jahren nicht mehr an viele Termine erinnern, zu denen "Triple-Witching" die berühmten "wilden Ritte" gezeigt hat.

Mit Ruhe meine ich damit nicht das Volumen an diesen Tagen, das ist natürlich immer noch weit überdurchschnittlich hoch, ich meine die wilden, direktionalen Kursausschläge, die nach meinem subjektiven Eindruck merkbar nachgelassen haben.

Man kann natürlich nur spekulieren, warum sich das geändert hat und die OpEx (OptionsExpiration, Verfallstag) "ruhiger" wurde und die Gründe dürften vielfältig sein. Aber zumindest eine qualifizierte Spekulation, kann man begründet machen, dafür muss man aber verstehen, worum es bei der OpEx geht und vor allem wer die sogenannten "Stillhalter" sind.

Um diese "Stillhalter" ("Option Writer") und ihre Motivation, wird nämlich manchmal ein unnötiges mediales Geraune veranstaltet, dessen Sinn nach meinem Eindruck auch manchmal ist, bei Unwissenden den Eindruck eines besonderen "Experten" zu erzeugen.

Die Antwort ist nämlich keineswegs geheimnisvoll. Wenn Sie als Anleger eine Put-Option auf den DAX kaufen wollen, heisst dass ja, dass Sie das Anrecht erwerben zu einem Zeitpunkt X den DAX zu einem Preis Y zu verkaufen. Das ist die "Option", das Recht genau das zu tun und dieses Recht hat einen Preis, den Preis der Option. So einfach ist das zunächst.

Wenn Sie nun ein bischen weiter denken, stellt sich sofort die Frage, von wem Sie diese Option denn kaufen, denn Sie brauchen ja eine Gegenpartei. Bei den bei kleineren Privatanlegern bekannteren "Optionsscheinen" - die sozusagen Derivate echter Optionen sind - ist das klar, das ist die Emissionsbank, die den Optionsschein begibt und die Preise stellt.

Und genau diese Gegenpartei ist der "Stillhalter". Es ist die Partei, die diese oben beispielhaft genannte Put-Option auf den DAX "schreibt". Der Unterschied in der Begrifflichkeit - schreiben vs emittieren - kommt daher, dass Optionen völlig standardisiert sind, während bei Optionsscheinen sich der Emittent die Parameter frei nach Gusto auswählt. "Schreiben" heisst also, dass man in einer fest definierten, standardisierten Option - zB eben DAX Put 12.000 - die Rolle des Stillhalters einnimmt, der die Option begibt. Diese Rolle ist zum Emittenten des Optionsscheins ähnlich, aber nicht identisch, weil die Menge der Freiheiten was man "begibt", bei echten Optionen eben wesentlich geringer ist.

Diese Partei, der Stillhalter, hat zwangsläufig das gegenläufige Interesse zu Ihnen als Käufer der Put Option auf den DAX. Während Sie in dem Beispiel als Käufer der Option den DAX abwärts wünschen, hat der Stillhalter - die Gegenpartei - im gleichen Volumen das Interesse, den DAX oben zu halten. Und da es bei Optionen um fixe Marken geht die den Unterschied machen, kommt es dabei sehr digital auf den Kampf an, ob der DAX am Ende oberhalb oder unterhalb der für die Option relevanten Marke schliesst.

Wir halten also fest, bei klassischen Optionen zählt die fixe Marke im Sinne Hopp oder Flop am Ende, es sind alle Ausstattungsmerkmale der Option standardisiert und darüber hinaus wird der Preis der Option nicht vom Emittenten (Stillhalter) gestellt, sondern ergibt sich im freien Spiel der Marktkräfte an dafür spezialisierten Handelsplätzen (Terminbörsen), zum Beispiel der Eurex.

Wenn wir uns das vor Augen halten, wird noch unklarer, was das Gerede über die geheimnisvollen, mächtigen "Stillhalter" soll, denn am Ende stehen sich doch zwangsläufig völlig identische Volumina gegenüber. Für eine bestimmte Marke im DAX wie zum Beispiel 12.000, muss doch das Volumen, das auf einen Kurs über 12.000 hofft, identisch zu dem sein, das auf einen Kurs unter 12.000 hofft. Und das ist auch so, das Volumen ist identisch.

Der Unterschied entsteht dadurch, dass in der Vergangenheit natürlich die Stillhalter vor allem Grossadressen wie Banken waren, die also Optionen in grossen Volumina begeben haben, denen aber viele kleine (unerfahrenere) Optionskäufer entgegen standen.

Und aus diesem Ungleichgewicht entstand Macht. Denn nun stellen Sie sich mal vor, der DAX steht knapp unter 12.000, es ist noch 30 Minuten Zeit bis zum Verfall der Option und der Stillhalter ("Big Money" mit hohen Volumina in dieser Option) hat das Interesse dass der DAX knapp über 12.000 schliesst, damit die Option verfällt. Es ist klar was passiert, "Big Money" gibt dem DAX mit seiner "Feuerkraft" einen "Stups" und freut sich über einen Abschluss über 12.000.

Das genau ist, was zum "Hexensabbat" früher manchmal passiert ist, das war der ausgetragene Kampf der Beteiligten, der zu wilden Bewegungen geführt hat, gerade in den letzten Stunden.

Die besondere Macht der Stillhalter entstand also dadurch, dass diese gebündelte Interessen haben, während sich die vielen tausend einzelnen Options-Käufer ja nicht organisieren können. Es ist wie bei einer Schlacht im Prinzip gleich grosser Heere, bei denen das eine aber eine intelligente, straffe Führung hat und das andere ziellos ohne Anführer vor sich hin wuselt. Der Sieger steht schon vorher fest.

Wenn Sie nun mitgedacht haben, wird Ihnen aber schnell klar, dass die gleiche Grossbank die diese 12.000er Put Option auf den DAX geschrieben hat, diverse andere Optionen im Markt hat, die vielleicht gegenläufige Interessen generieren.

Solange alle diese Optionen in ähnlichen Volumina existieren, gleichen sich die widerstreitenden Interessen wieder aus, womit die Grossbank eben kein besonderes Richtungsinteresse hat.

Und das ist auch der Kern. Besonderes Richtungsinteresse entsteht immer bei den Marken, bei denen die Optionsvolumina stark über den Durchschnitt hinaus ragen. Diese Marken sind besonders umkämpft, wenn sich der Hexensabbat nähert.

Und nun, da wir verstanden haben was ein Stillhalter ist und warum die in der Vergangenheit etwas "machtvoller" waren - es also Sinn machte sich an deren Interessen zu orientieren - können aufmerksame Leser und fixe Denker auch sofort erahnen, was eine sinnvolle Erklärung neben anderen dafür ist, dass die OpEx zunehmend ruhiger wird.

Denn die Welt, in der Stillhalter nur Gross-Adressen waren, denen viele kleine "dumme" Anleger gegenüber standen, ist definitiv vorbei. Die Vielzahl der leistungsfähigen, elektronischen Broker die nun überall existieren, haben dazu geführt, dass auch "normale" Trader wie Sie und ich, mit "normalen" Depots das Schreiben von Optionen zu ihrer Strategie gemacht haben. In dieser Strategie lebt man dann vor allem von der Optionsprämie, wie ein Geldverleiher vom Zins.

Das Schreiben von Optionen wurde also in den letzten Jahren zunehmend demokratisiert und dieser Prozess dauert an. Damit stehen sich nicht mehr so simpel ein paar wenige riesige Stillhalter und Massen kleinere Käufer gegenüber, die "Heere" auf beiden Seiten nähern sich in ihrer Struktur an. Damit verschwindet aber auch der eine grosse Vorteil im Sinne eines gleichgerichteten Interesses, der den Stillhaltern bisher einen Vorteil im Ringen um eine Marke gewährt hat. Und so wird die OpEx ruhiger und normaler und verhält sich zunehmend wie der breite Markt auch. Nur das massiv gesteigerte Volumen, zeichnet sie immer noch aus.

Das Obige ist eine Theorie, ausdrücklich nur eine Theorie, warum sich das Verhalten des Marktes am Hexensabbat scheinbar beruhigt, was die wilden Ausschläge angeht. Aber zumindest ist es eine durchdachte Theorie.

Es spielen sicher auch andere Faktoren herein, auch die zunehmende Dominanz der Volumen der US Anleger ist sicher Thema. Die haben ihre OpEx erst Abends nach MEZ, sie dominieren den deutschen Markt aber trotzdem und beeinflussen indirekt den DAX, der der Schwanz des Hundes S&P500 ist. Und je kleiner der durchschnittliche Stillhalter im Verhältnis zum Marktvolumen des DAX wird, desto weniger ist dieser in der Lage, einen zielgerichteten Einfluss auf den Verlauf zu nehmen.

So weit ein kurzer, oberflächlicher Ausflug in die Welt des Hexensabbat und der Optionen, ich hoffe es hebt ein paar Schleier und hilft beim Verständnis. Ein grosses Geheimnis, zu dem die Stillhalter aus naheliegendem Eigeninteresse der Selbstdarstellung medial manchmal gemacht werden, ist das Geschehen an den Terminbörsen wie der Eurex definitiv nicht.

Und auch dieses Geschehen an den Terminbörsen ist eben dem Wandel des Marktes unterworfen - Regeln die am Markt vor 20 Jahren galten, müssen nicht zwingend heute noch völlig identisch gelten. Der Markt ist immer im Wandel, wie die Welt!

Ihr Michael Schulte (Hari)

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